Market Maker oppure Electronic Communications Network (ECN) ?

Parte prima

E' meglio operare sul mercato americano tramite Market Maker o Electronic Communications Network (ECN)?

La risposta, come sempre avviene in questi casi, non è scontata, e per fare la scelta giusta bisogna considerare più di un fattore e poi valutare caso per caso. Quanto segue ha lo scopo di permettere una migliore comprensione delle differenze tra i due modi di accedere ai mercati USA.

Il sistema dei mercati a Market Maker (o "specialista") è tipico degli Stati Uniti e ha reso a lungo i mercati USA diversi da quelli europei, che sono tecnicamente definiti come "order driven", cioè strettamente determinati dal flusso degli ordini; un'organizzazione analoga è recentemente apparsa anche in USA, appunto sotto forma di "ECN".

Nel sistema ECN, come nei mercati europei, il Sig. Mario Rossi - che vuol provare a vendere, ad esempio, 1000 Fiat a 16.40 euro - incarica un proprio broker-intermediario di trasmettere" il più sollecitamente possibile" l'ordine al mercato. Se dopo qualche minuto questo s'incrocia con la proposta d'acquisto del Sig. Giuseppe Bianchi, la vendita si realizza in quel momento ed è una transazione da privato a privato.
In questo schema il broker del Sig. Rossi e quello del Sig. Bianchi non hanno alcun margine di discrezionalità, ma sono dei semplici "fattorini" che inoltrano gli ordini dei propri clienti al mercato.

Nel sistema a Market Maker, invece, il broker che riceve dal Sig. John Smith l'ordine di vendere 1000 Microsoft a 67.47 $ non ha l'obbligo di trasmetterlo subito al mercato, ma può anche decidere di acquistare lui i titoli (anche se solo a un prezzo compreso tra il denaro e la lettera del mercato in quel momento).

Supponiamo che egli, oltre che broker, sia anche uno dei MM "specialisti" di Microsoft: in tal caso possiede in proprio un bel po' di azioni Microsoft e acquista e vende in grandi quantità il titolo sul mercato; se in quel momento, ad esempio, si sta proponendo in acquisto su Microsoft a 67.51 $ e in vendita a 67.56 $, allora acquisterà subito le 1000 azioni a 67.51 per rivenderle magari pochi minuti dopo a 67.56 al sig. Tom Barnes, che gli ha girato un ordine di acquisto "a prezzo di mercato".

Così facendo realizza un utile di "market making" di 50 $ in aggiunta alle commissioni di brokeraggio, che sono invece gli unici introiti dei suoi colleghi europei, i quali si limitano a inoltrare ordini ai mercati per la loro esecuzione automatica.

Il broker americano ha la facoltà - ma non l'obbligo - di comperare i titoli offerti dai clienti: li acquisterà se spera di poterli rivendere, magari pochi secondi dopo, a un prezzo più alto, altrimenti può girare l'ordine per l'esecuzione a un altro MM (che di solito "per il favore" gli riconoscerà una commissione), inviarlo a un ECN, oppure semplicemente renderlo noto alla generalità del mercato facendolo apparire sul book di Microsoft, dove qualsiasi altro MM può entrare ad acquistare i titoli.

A differenza dell'intermediario europeo, il broker-MM ha quindi una notevole discrezionalità d'azione e può anche ritardare lecitamente di 20 - 30 secondi l'esecuzione (storicamente i mercati americani sono più grandi e più lenti di quelli europei), cosa che, sommandosi con regole di incrocio ordini spesso molto complesse e difficili da verificare, produce a volte situazioni sgradevoli, specialmente per chi è abituato al trading europeo meccanico e immediato.

Parte seconda

La normativa USA prevede anche delle salvaguardie per il cliente, imponendo in primo luogo che, decorso un ragionevole ritardo tecnico, l'esecuzione non possa che avvenire (o eventualmente "debba" avvenire) a un prezzo compreso tra denaro e lettera del mercato in quel momento.

Con tutti questi limiti, il sistema MM risulta spesso abbastanza soddisfacente, almeno per i normali investitori, e in certi casi addirittura preferibile rispetto alle alternative: in particolare, per i numerosissimi titoli poco liquidi del mercato USA il ricorso a uno specialista è quasi sempre l'unica ancora di salvezza.

Per contro, la discrezionalità consentita ai MM nel ritardare anche di pochi secondi l'esecuzione degli ordini può trasformarsi in una facile possibilità di lucrare un margine sugli scambi di titoli molto liquidi, che in quei pochi secondi possono variare di parecchi tick, creando così pesanti distorsioni della funzionalità del mercato.

Per avere un'idea delle performance "in secondi" ottenibili dai MM si osservi la seguente tabella, che evidenzia tra l'altro come su ordini cospicui, oltre i 500 pezzi, il mercato USA sia percettibilmente più lento di quelli europei.

dimensione ordine
100-499
500-1999
2000-4999
NYSE
5,4
20,8
72,7
NASDAQ
18,8
21,6
32,1
Dati 2001 - Tempi di esecuzione in secondi: media non ponderata tra azioni di società "molto grandi", "grandi", "medie" e "piccole". Fonte SEC

Con il miglioramento dell'interattività tra investitori privati e mercato e l'aumento della volatilità dei corsi di Borsa, anche in USA agli operatori tradizionali si sono via via affiancati gli ECN, che si presentano al NYSE e NASDAQ come dei Market Maker "virtuali", ma di fatto non sono altro che Borse computerizzate, che incrociano gli ordini in modo meccanico sulla falsariga del metodo europeo, spesso riconosciuto più semplice e veloce.

In pratica l'ECN - proprio come la Borsa Italiana - si limita a predisporre un book, senza alcun obbligo, né possibilità da parte sua di creare liquidità.

Se c'è una sufficiente quantità di ordini e i prezzi in acquisto e vendita si incrociano, può diventare possibile un trading simile a quello delle migliori piattaforme europee, con entrate e uscite rapidissime; su titoli molto liquidi le performance di un buon ECN possono essere infatti davvero eccellenti, con esecuzioni in frazioni di secondo e spread ridotti.

Al contrario, su titoli poco trattati l'ECN è meno competitivo e potrebbe negare l'esecuzione in situazioni in cui un MM l'avrebbe invece fornita.

PER SAPERNE DI PIU'



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